中租控股(5871)-國際多角化的租賃高手

中租控股股份有限公司(5871)於2009年12月24日依英屬開曼群島公司法設立， 以為中小企業提供多元性的財務金融商品為核心業務，包括租賃、分期付款、應收帳款受讓及直接融資等，營運據點遍及台灣、中國大陸、泰國、越南、馬來西亞、柬埔寨、菲律賓及美國等地區，為一全方位且專業化經營的金融服務公司。

簡單說，中小企業只要有資金需求，任何有價值的東西，都可以拿去跟中租談融資服務。因為跟銀行融資不容易，除了放款作業時間長，會不符合中小企業營運需求，能抵押的商品條件也會不同，所以中租用比較多元性的金融服務來補足市場的缺口。

2019營運概況

股本：132.8億

2019年總營收：591.3億

台灣地區稅後淨利為82.4億，YOY+5.8%

中國地區稅後淨利為68.4億，YOY+9.27%

東協地區稅後淨利為13.4億，YOY+11.92%

2019稅後淨利為154.7億，YOY+15.7%

2019 EPS：11.65元

2019股利政策：現金股利4.6,股票股利 0.4

中租基本上大多是拿外部資金來做融資放款生意，賺取中間利潤，只要找對行業及市場去經營，業績就能大幅成長。行業風險則是可能遇到大環境不佳，例如中美貿易戰時，產業從中國移到越南及泰國等東南亞國家，中租也能迅速反應佈局，近年在東協獲得不錯的業續成果。

不過2020年因疫情關係，市場認為中租應該是會受到不小的衝擊，尤其是中國地區的營收佔了整體營收45%，這時就要考驗公司的風險控管及應變能力，是否能維持住即有的營收水準。因為近期股價從高點跌近50%，所以又引起我的注意力。想要再仔細研究公司未來的發展趨勢是否能維持成長，有能力渡過這次難關。至於中租的業務及特點，GOOGLE或YouTube上有很多介紹，有興趣者可以自行搜尋，補充公司的背景資料，本文就不再贅述。

營收項目

從營收項目來看，屬於利息收入類就佔了65%左右。也只要談定了融資的案件，每個月都會有持續的利息收入進帳，剩下的就是要看借款方有沒有準時還款支付利息，風險管理就成了中租最重要的議題。

營收比重及地區

中租業務範圍涵蓋台灣、中國、東協(泰國、越南、馬來西亞、柬埔寨、菲律賓等 5 國)，每個地區都有不同的發展策略。台灣是中租的發源地，很多商業模式都先在台發展試驗後，再複製到各國去微調適用，從一開始中小企業融資、微型企業融資，再到營建設備融資、車輛融資；也從節能設備融資、太陽能電廠融資，擴展至投資電廠，也開創了電廠群眾募資項目。

在開拓新國家市場時，中租的發展策略是從點線面的方式進行，落實經營在地市場，並不會一下子大張旗鼓單純追求拓展速度。

從2015開始，中國市場”獲利”比重逐漸成長，到2019年結算，台灣及中國所帶給中租的獲利，超過9成，東協地區因為規模比較小，看起來的佔比都是個位數，但看實際財務數字就會得知東協的成長力道也是很強。

台灣因為市場經營比較久，雖然還是有穩定成長，但中國及東協市場能達到獲利YOY+10%以上的成長則更值得令人關注。

資產品質

放款業務最怕的就是客戶不還款，會造成營收成長，獲利下滑的情況產生。所以主要觀察二個指標：1. 延滯率 2.呆帳提存率。這二個數字在近年幾個季度的應收帳款增加的情況下，還能保持穩定，中租的風險控管還算穩定，但隨著放款金額快速增加，也會讓整體延滯率降低，所以在觀察方面還是得注意財報裡的實際逾期及延滯案件的金額。

應收帳款餘額

租賃融資最重要的就是放款越多越好，才會有利息可以收，所以一定要把應收帳款餘額獨立出來檢視，比較能呈現營運現況。2019全年放款YOY+17.46%，中國地區達YOY+35.33%，東協YOY+30.12%，成長力道強勁。台灣地區因為IFRS新制下，太陽能售電合約改列為勞務合約，而非融資性租賃，故太陽能放款金額約235.75億將不再認列，如果還原太陽能影響，台灣地區2019放款成長為YOY+20%。

2019年起因應實施IFRS新制轉變成需依合約長度來分年攤銷，對手續費收入的影响在今年度會比較大，明年起影响幅度會逐漸縮小。

資金取得成本

中租在跟銀行借款及轉價消費者的能力很強，即使銀行端的利率變動，也都會轉嫁在客戶身上，所以長年以來都能維持不錯的獲利能力。

產業分佈

中租自行公佈的產業曝險部份，可以看到在因為台灣市場經營較久，所以前五大產業項目佔比大約只有30-33%左右，產業涵蓋範圍算是分散，需要花幾季的時間觀察疫情影响，包括全球疫情的發展，市場的生產力及購買力都還要一段很長時間的恢復。在2020的疫情會影响相對較嚴重的觀光相關產業，像是旅遊或交通等，公司回覆這些類別佔比不大，所以影响相對小。(點圖可看大圖)

太陽能

中租在太陽能電廠領域排名龍頭，近年持續穩定的收購或設立電廠，至2019年已擁有超過1600座電廠，是全台最大且擁有最多太陽能電廠的上市公司。中租控股在操作太陽能廠方面，除了向銀行團借出資金之外，還有部份是採用群眾募資的方式，是由民眾認購太陽能板，中租負責管理營運，把電賣給台電，再把售電收入按比例扣除必要費用(如屋頂租金、保險費用、委託管理費、維護保養費與市集服務費等)，其他利潤再分配給出資者。

值得注意的是，經濟部預告的2020年度再生能源電能躉購費率及其計算公式」草案，太陽光電躉購費率介於新臺幣每度3.9408元至5.7788元，相較108年度降幅介於0.34至2.44%。太陽能這二年的躉購費率持續往下調，台電公司是將於太陽能設備完成「併聯試運轉」及「設備登記後」，才開始收購電力並支付電費給售電者。所以後續才設立完成的電廠，都是採用新費率賣電，雖然可能新電廠的獲利會有微幅的降低，不過隨著中租的太陽能電廠資產逐漸擴大，未來期待能成為公司穩定營收獲利的重要來源。

未來關注重點

2018開始的中美貿易戰讓許多業者轉移到越南、泰國等地，中租也因應此情勢提前至各國佈局，從那段時間開始，在中國的放款業務並沒有太大的影響，放款業務持續穩定成長，延滯率及實際延滯金額並沒有暴漲，反而是有效的控制降低在一定的水準。

但此次全球疫情的變化會直接影響到各行各業的客戶，並不像會受到中美貿易戰較重的出口業。在3月的法說會中這題是必考題，公司有提到1月份回收率達99%，2月雖在封城停工狀態，回收率也達96%以上，中國客戶約1％申請本金餘額展延，另有2%申請寬限，其他97%均為正常還款。

各國政府也開始有部份提出降息方案因應疫情變化，這是否會影响公司獲利。公司回覆，市場競爭是常態，不論是升息或降息，並不是所有銀行都會採取相同政策，會持續關注在地市場銀行相關政策發展，隨時作出因應。

個人認為，2月只是中國封成，3月疫情開始在各國爆發，尤其歐美都是重災區，很多中小企業不論是做在地或跨國市場，即使復工也會面臨供應鏈斷鏈及訂單取消短缺的情況，如果沒有足夠的現金流撐過這波全球疫情，還款能力恐怕會再下降，這波挑戰恐大於中美貿易戰。所以短期需要關注等近半年的情況，等2-3季財報情況或是疫情明朗後再決定個股操作策略。

除了B To B的業務開發，中租也開發B to C的金融服務，這部份雖然有商機，市場競爭會很激烈。個人比較看好中租近年所投資的太陽能電廠領域，電又是民生必須品，政府政策也在推動再生能源，預計在2025綠能發電要佔2成。太陽能的部份，累積設置容量2019會達到 4.6GW，2020 年會到 6.5GW，2025年 20GW。中租在太陽能電廠的投入及政府政策執行下，隨著電廠資產累積，未來可預期會成為小金雞，帶來逐年增加的穩定收入。